Банкеръ Weekly

Финансов дневник

Дългът - предпочитаната играчка на сезона

България не е изложена на средносрочен дългов риск, но в дългосрочен план съществуват реални опасности от трусове

По искане на депутатите министърът на финансите Владислав Горанов внесе в Народното събрание стратегията за управление на държавния дълг.

Изложена ли е България на рискове, свързани с обслужването на външните й задължения? На много хора този  въпрос може да им се стори  философски отвлечен, а отговорът му, макар и кратък, е твърде неопределен. Независимо какво разправят министър-председателят, министърът на финансите, лидерите на парламентарното мнозинство и дори шефовете на БНБ. Коректният отговор на този въпрос зависи от множество обстоятелства и гледни точки. Защото дългът може да е нисък, фискалният резерв висок, но неочаквано политическо, икономическо или друго сътресение или природно бедствие  да покаже, че нито едното, нито другото е вярно и страната априори не е защитена от катаклизми. Показателен пример за възможните метаморфози са  събитията от 2014-а.

Размерът на държавния дълг и стратегията за управлението му са пряко свързани с финансовата, икономическата  и дори политическата  стабилност на държавата и доказателства за това има предостатъчно в историята ни  през годините от 10 ноември 1989-а насам. Затова сериозни обсъждания по този проблем  трябва да има не само когато се приема бюджетът  за следващата година. Но  ако трябва да сме честни, през последните 10-15 години такъв дебат въобще не е провеждан. Затова решението на Народното събрание от последните работни дни на 2017-а, с което депутатите задължиха министъра  на финансите да предложи на парламента средносрочна  стратегия за   управление на дълга  до 18 януари 2018-а, бе обнадеждаваща стъпка в правилната посока. Министерството на финансите вече е изпълнило тази задача и е представило  стратегията. И вече е въпрос на желание от страна на мнозинството  дали и кога по него ще  се състои парламентарен дебат.

Според някои коментари  прави добро впечатление, че внесената в Народното събрание "Стратегия за управление на държавния дълг за периода 2018-2020" е представена на едно ново по-високо професионално  ниво. В нея ясно са посочени, обяснени и изчислени всички видове рискове, свързани с държавния дълг и взаимовръзките между него и финансовата и икономическата стабилност на държавата. Основното  заключение  в този доклад е, че

 

рисковете, свързани с управлението на дълга, са минимални

 

И това е вярно. Не защото  някои наблюдатели или  пък Министерството на финансите го твърдят - числата го показват. Както казахме, информацията, поднесен в тази стратегия, е значителна по обем, добре обяснена и структурирана и  всеки , който малко разбира от финанси, може да си направи съответните  заключения.

От въпросния документ става ясно, че държавният и държавногарантиран дълг  ще остане до 2020-а включително на сегашните си нива - между 25.2 и 25.4 млрд. лева. В същото време заради очакваното нарастване на брутния вътрешен продукт с по 3.9% средно на година съотношението на задълженията на държавата спрямо БВП за периода 2018-2020-а ще намалеят от 23.9 на 21.9%, което е от два пъти и половина до три пъти по-добър показател от критерий, който допуска дългът да е  60% от БВП. 

Поради факта, че през този период правителството не планира да емитира допълнително дълг (освен  за  да погасява излизащите в падеж емисии, а те не са големи - средно по 400 млн. лв. на година, и поради заявената политика на балансиран бюджет), не се очаква промяна в силно ликвидната  позиция на държавата.

В момента тя разполага с фискален резерв  от близо 12 млрд. лв., който покрива около 50% от  задълженията й по дългове  и й осигурява средства за пълно погасяване на задължения , чийто падеж предстои  през следващите три години. При това положение логично може да бъде зададен въпросът защо правителството смята въобще да емитира дълг, за да погасява задължения по облигациите с падеж  в периода 2018-2020 година.  Отговорът е елементарен. Първо това се налага, за да може държавата да запази силна ликвидна позиция за периода 2022-2024, когато настъпват падежи на български еврооблигационни емисии за  по 1 млрд. -1.5 млрд. евро или за по 2 млрд. - 3 млрд. лв.  годишно. Освен това  правителството е длъжно годишно да емитира определен обем левови облигации, за да осигури необходимите финансови инструменти на банките. Защото те, според Закона за публичните финанси, трябва да обезпечават средствата по поддържаните в тях  бюджетни сметки с български държавни ценни книжа. Ако в един момент държавата реши да позволи на българските банки да обезпечават бюджетните средства и с ДЦК на други страни от ЕС , тогава може и да не емитира свои ДЦК за тази цел, но рискува цената на облигациите й да е съвсем различна от сегашните ниски нива.

 

Плащанията по обслужването на лихвите

 

по българските ДЦК също не носят рискове за бюджета поради няколко причини. Едната е, че  в периода 2018-2020-а дългът  няма да нараства. Второ, защото огромната част от него не е застрашена от  валутен риск. Не е тайна, че 99.2% от дълга на държавата е съсредоточена в облигации, които са неутрални към валутния риск - 77.4%  от ценните  книжа са деноминирани в евро, а 21.8%  са в левови ДЦК. Доколкото левът  е фиксиран към еврото, а страната ни почти няма задължения в долари или друга чуждестранна  валута, всякакви промени във валутните курсове не влияят върху българския дълг и върху разходите за плащане на дължимите лихви по него. Същото до голяма степен се отнася и за  лихвения риск.  Не е тайна, че се очаква най-късно от края на 2018-а  да започне постепенно увеличение на международните лихвени индекси, което ще породи и нарастване на българския лихвен индекс СОФИБОР или на онзи, който ще го замени. Но влиянието на този процес върху плащанията по обслужването на държавния дълг ще е минимално, защото 95.4% от него е взет при фиксирани ниски лихвени нива. Затова в стратегията за управлението на държавния дълг е посочено, че лихвените плащания за периода 2018-2020-а ще се запазят в границите между 684.3 млн.  и 723.3 млн. лева. Сумите са пренебрежимо малки както по отношение на БВП (0.6%), така и по отношение на планираните данъчноосигурителни приходи (около 2.2% средногодишно).

От описаните дотук числа и съотношения става ясно, че макроикономическите, лихвените, пазарните и валутните рискове са пренебрежимо малки  и трудно могат да доведат до проблеми с ликвидността на държавата и с възможностите й да  обслужва държавния дълг.

Но има още един риск, който за съжаление е неизчислим и в същото време изключително съществен за случващото се с финансите на България. Това е

 

политическият риск

 

Казано  по- точно - става дума за опасността заради теснопартийни и корпоративни интереси българските политици и контролираните от тях властови структури да се опитат да атакуват финансовата стабилност в държавата - нещо, на което станахме свидетели през 2014-а покрай кризата с КТБ. Каквото и да  говорят партийните лидери, тогава тя  бе предизвикана от остро противопоставяне на свързани с партии и властови структури корпоративни кръгове, а цената излезе  доста висока. Няма място за самозалъгване - докато в България съществуват банки, акумулирали  огромни  по своя размер гарантирани влогове и които нямат достъп до кредитор от последна инстанция, или не са собственост на структури, които имат такъв достъп, политическият риск, застрашаващ финансовата стабилност у нас, е с много висока стойност. В момента в такива банки у нас се съхраняват  гарантирани влогове с  общ размер над  8 млрд. лева. Не е трудно да си представи човек  какво може да стане, ако тази маса  бъде  подложена  на подобна атака. Дали фискалният  резерв от близо 12 млрд. лв. ще е достатъчен да удържи тази лавина? И да позволи тя да бъде парирана и овладяна?!

Тук се  стига  до следващия момент в анализа на стратегията за управление на държавния дълг. Според нас тригодишният й хоризонт не е достатъчно широк, за да позволи  анализ и коректна преценка на всички рискове, свързани с вътрешния дълг.

Само заради политическия риск планираният фискален резерв още в този момент трябва да е по-висок поне с още 6 млрд. лева - с други думи да е между 17 млрд. и 18 млрд. лева. Разбира се, това не може да стане бързо и само за сметка на бюджетните излишъци -  започнахме да отчитаме такива едва през 2017-а и те не надхвърлят 1 млрд. лв. а в края на годината. Решението на този проблем е  фискалният резерв да бъде увеличен за сметка на допълнително поемане на дълг. Съществен въпрос е  защо правителството не прави това сега - когато международните лихви са на най-ниските си възможни нива. Точно по този въпрос е добре да се проведе дебат в Народното събрание. Защото ако през 2018-а Министерството на финансите пусне дългосрочни облигации с фиксирани лихви, ще може да натрупа сериозни суми  във фискалния резерв, без да се притесняват, че обслужването на този дълг ще поскъпне заради бъдещото неизбежно повишаване на лихвените равнища на международния и на вътрешния пазар. Този - по-висок фискален резерв, ще осигури трайна устойчивост на икономиката, финансовата й стабилност срещу политически риск.

В същото време увеличението на размера на дълга, до което ще доведе една подобна операция, няма да е свързано с пазарен, валутен и макроикономически риск и няма да наруши Маастрихтското ограничение той да  не надхвърля  60% от БВП -  дори при подобна емисия от 6 млрд. лв. общият размер на дълга на страната ни ще е не по-голям  от 32% от БВП.

Не е без значение и това, че по-високият фискален резерв ще е изключително силен фактор за поддържане на стабилността, когато (в периода 2022-2024-а), настъпят големите погасителни вноски по емитираните вече български еврооблигации. Тогава, както вече посочихме, годишните погашения ще са между 1 млрд. и 1.5 млрд. евро. Тогава ли държавата ще започне да прави нови заеми за рефинансиране на тези плащания? Тогава, когато по всяка вероятност международните лихвени индекси няма да са около нулата, а ще са над 2% годишно (каквито индикации вече има)? Как тогава при такива по-високи лихви пускането на нови облигации ще се отрази  на бюджетните разходи? Ето по тези въпроси при един евентуален дебат в Народното събрание би било добре да се чуе какво мисли министърът на финансите. Или може би неговите разсъждения не отиват толкова далеч във времето? Ако  е така, ще бъде жалко, защото един държавник не бива да разсъждава само в рамките на политическия мандат, през който  е на власт....

 

 

Facebook logo
Бъдете с нас и във