Банкеръ Weekly

Финансов дневник

Държавният дълг пак ще е 23.5 млрд. лева

Правителството на Бойко Борисов не смята да води активна политика по отношение на държавния дълг до края на мандата си. В общи линии приетата стратегия може да бъде описана кратко по следния начин: "Ще рефинансираме дълг с настъпващ падеж." Казано с други думи, правителството годишно ще емитира нов дълг в размер, равен (или по-малък) на обема на облигациите, които трябва да изплати. Това става ясно от текста на средносрочната бюджетна прогноза - документ, който описва в детайли фискалната политика, която смятат да водят управляващите, и съдържанието на свързания с нея бюджет.

"Политиката на правителството за управление на държавния дълг за следващия тригодишен период ще бъде насочена към осигуряване на необходимите средства за рефинансиране на дълга в обращение, при необходимост финансиране на бюджетните дефицити и обезпечаване на стабилността на фискалния резерв на оптимално възможна цена и приемлива степен на риск.

През 2018 г. се планира поемането на нов вътрешен държавен дълг под формата на ДЦК в размер до 1.0 млрд. лв., който ще послужи за частично покриване на предстоящите погашения по дълга на обща стойност от 1.6 млрд. лв., в това число 1.2 млрд. лв. падежи на държавни ценни книжа на вътрешния пазар и 0.4 млрд. лв.  за погашения по външни държавни заеми. Останалата част от 0.6 млрд. лв. ще бъде покрита със средства, спестени от осигуреното финансиране на планирания дефицит за 2017 г. поради очакванията за балансирано бюджетно салдо към края на 2017 година", се казва в средносрочната програма.

Тук трябва да обърнем внимание на

два важни детайла

До 2022-ра  няма падежи на големи емисии държавни ценни книжа, емитирани на международните пазари - т. нар. еврооблигации, които да ангажират правителствен ресурс. В този смисъл  за следващите четири години  държавата е освободена от напрежението, съпътстващо  големите  външни плащания. Другият детайл е, че през 2018-а плащанията по вътрешни ДЦК са съсредоточени през януари, когато трябва да бъдат погасени четири-пет емисии  от облигации на обща стойност от около 1.1 млрд. лева. Разбира се, цялата тази сума може да бъде изплатена и с пари от фискалния резерв, но доколкото правителството трябва да предостави на финансовите институции нискорискови и бързоликвидни инструменти Министерството на финансите правилно е решило да емитира нови левови облигации, с приходите от които да изплати погасителите вноски по емисиите, чийто падеж настъпва през януари 2018-а. Впрочем и  това ясно е посочено отново в средносрочната програма. В нея пише: "Емисионната политика ще бъде съобразена както с нуждите от финансиране и бюджетните потоци, така и с предприетите мерки за насърчаване на вторичния пазар чрез предоставяне на високоликвидни дългови инструменти, позиционирани в различни матуритетни сегменти. Използването на място за търговия на вторичен пазар (платформа за електронна търговия (МСТ)  и регулиран пазар) ще допринесе за развитието и модернизацията на пазара на държавни ценни книжа в България."

Трябва да се има предвид, че от началото на ноември 2017-а почти всички левови емисии на ДЦК са качени за вторична търговия на капиталовия пазар и ако правителството не замести с нови облигации онези, които погасява, този сегмент на Българската  фондова борса ще изчезне още в зародиша си. Освен това намаляването на обема на ДЦК ще затрудни   някои банки да  изпълняват  вменения им от Закона за публичните финанси ангажимент  да  обезпечават с държавни облигации всички наличности по бюджетни сметки в тях. А като се има предвид разрастващият се обем на бюджетните плащания, очаква се  тези наличности  да се увеличават. Но доколкото  левовата част е малко - около една четвърт от държавни дълг, нейното обслужване не представлява предизвикателство за финансите на страната.

Голямото предизвикателство по-скоро  е външният дълг

Той, както е известно  е в размер на 17 млрд. лв. от всичките общо 23.5 млрд. лв. държавни задължения. Но това е положението  по принцип, защото до 2022 няма големи падежи на български държавни еврооблигации. С други думи, през следващите четири години те няма да тежат като значителни разходи на държавната хазна. По тях, както и по левовите облигации ще се плащат само лихвите. А  общият  обем на тези плащания е до 1%  от БВП и това няма да се промени в рамките на четири години, защото лихвите по над 95% от държавния дълг са фиксирани. Което значи, че те и няма да бъдат повлияни от едно евентуално увеличение на лихвените индекси - нито  у нас, нито  на международните пазари.

Описаната дотук ситуация внася успокоение и по отношение на стабилността и на платежоспособността на държавата. Особено като се има предвид следваната от правителството политика да поддържа и бюджетни излишъци, и  висок фискален резерв, който към септември 2017-а е около 12 млрд. лв., от които близо 11 млрд. лв.  са вложени по сметки в БНБ. Но  практиката от периода 2008-2010-а показва, че

да се почива на стари лаври е опасно

На първо място, този период - отпреди осем-девет години, показа как поради различни външни и вътрешни причини - финансова и  икономическа криза, погрешна политика на правителството и други от този род, големият фискален резерв може бързо да се стопи до критично ниско ниво. А пък събитията от 2014-а показаха, че при система на валутен борд на  държавата й трябва огромен фискален резерв, за да реагира адекватно на ликвидни и други кризи. Да не говорим, че според наскоро приетите промени в Закона за публичните финанси  на правителството му е вменен, макар и  силно завоалирано, ангажимент за бърза намеса при възникване на кризисни ситуации на финансовите пазари. А за да може да го изпълни адекватно, по наше скромно мнение  правителството по всяко време трябва да разполага във фискалния резерв със свободен ресурс от не по-малко от 5 млрд. лева.

Освен това в правителствените среди вече започна да се говори за появата на индикации за  скорошно прегряване на икономиката. Разбира се, това не може да се случи в близките две години, но опасността от външни и вътрешни икономически проблеми от 2020-а нататък съвсем не е за пренебрегване. А още по-лошото е, че този риск може да се реализира точно когато държавата ни стигне  до етапа  да погасява големите еврооблигационни емисии. Както казахме, техните падежи започват от 2022-ра и в продължение на три години са средно на сума по 1 млрд.-1.2 млрд. евро годишно. Тези две предизвикателства могат да бъдат комбинирани и с едно трето - покачване на лихвените индекси на международните и вътрешните пазари, които биха оскъпили  новия дълг,  който България би поела -  по-точно ще й се наложи да поеме от 2022-ра нататък.

Всички изброени дотук опасности могат да бъдат значително туширани от един

висок фискален резерв

с  общ размер вече  с три до четири милиарда лева по-голям от сегашния. Това може да бъде постигнато по два начина. Единият е през оставащия до 2022-ра период всяка година правителството да реализира такива бюджетни излишъци, които да позволяват  фискалният  резерв да се увеличава средно с по 1 млрд. лева. На фона на сегашните фискални резултати и на очаквания ръст в икономиката това изглежда постижимо, но  политическите реалности в страната и огромният апетит на управляващите за харчене  го правят  трудно реализуемо.

 Другият изход е вместо да  емитира  облигации в размера  на задълженията, които трябва да погаси, през идващите две-три години правителството да поеме допълнителен нов дълг за  3-4 млрд. лева. Ако това бъде направено с левови, подчертаваме -  с левови, а не с еврооблигации,  и те са с фиксирана доходност, ще бъдат постигнати няколко ефекта, и то  без сериозно да се увеличава сегашното съотношение на държавния дълг спрямо БВП. Единият е, че правителството ще разполага с много голям фискален резерв, който ще застрахова финансовата стабилност срещу всякакви кризи, в това число и срещу ликвидни атаки против банковия сектор. Другият - че този дълг ще бъде получен при сравнително ниски цени, които няма да се увеличават (по отношение на бюджета) при бъдещо нарастване на международните и българските лихвени индекси. И третото, което съвсем не е маловажно - правителството ще предостави на нашите финансови пазари ликвиден и сравнително доходоносен инструмент, който, за разлика от  новоемитирани еврооблигации, няма да носи валутен, кредитен и други рискове за купувачите. Това  е важно, тъй като  всички еврооблигации, които бъдат емитирани след 2018-а, ще носят такива рискове.  Подобна стратегия си струва да се подложи на преценка и евентуално да бъде приложена,  тъй като близкото минало показа, че превенцията е най-евтиният начин за справяне с проблемите - винаги излиза по-скъпо да се справяш с тях, когато вече са се стоварили върху главата ти.

 

 

Facebook logo
Бъдете с нас и във